Внешний шок Депрессия: от малой до великой

ФРС, кажется, осталась в одиночестве со своими попытками застраховаться от дефляционного спада. Европейские центробанки и Банк Англии могут немного помочь ее стараниям, но в отличие от прошлых лет не склонны следовать за ФРС, «куда бы это ни привело».

Дефляции боятся главным образом из-за ее эффекта самоусиления: зная, что завтра цены будут ниже, чем сегодня, люди сдерживают потребление. Инвесторы, ожидая падения прибыли, копят средства. Дефляция, которую мы опасаемся, заключается в сильном падении цен, а также в изменении ценовых ожиданий. Во время Великой депрессии американский индекс промышленных цен упал на 33%. Такое вряд ли возможно в современной глобализованной экономике.

Но если Великая депрессия нам не грозит, может быть, надо опасаться «малой» — вроде той, что поразила Японию в 90-е? Ее причинами обычно считаются сдувание пузыря на рынке недвижимости, но экономисты Фумио Хаяси и Эдвард Прескотт связали кризис в Японии со снижением роста производительности. Одним только кредитным кризисом, доказали они, нельзя объяснить десятилетнюю стагнацию.

Есть ли риск, что США испытают то же, что Япония? Конечно, но совсем по другим причинам. Рост в США будет замедляться по мере того, как будет увеличиваться норма сбережений. Для страны с неоправданно высоким дефицитом счета текущих операций это необходимая и неизбежная коррекция, а не катастрофа, которой необходимо избежать. Если говорить о структурных характеристиках, то современная американская экономика отличается от экономики Японии 1990-х гг. и совсем не похожа на экономику США в 1930-х гг. А рост производительности труда в США опережает показатели Японии и ЕС. В еврозоне дефляция также не очень вероятна. Здесь нет похожих долговых проблем, разве что в Испании. Нет кризиса недвижимости (за исключением Испании и Ирландии), а финансовый сектор относительно крепок. Хотя, конечно, никто не отменял зависимости Европы от мировой экономики.

В этом плане наиболее уязвима Великобритания в силу большой доли финансового сектора в экономике, высокой зависимости от рынка недвижимости, на котором начинается дефляция, и в связи с хронически низким ростом производительности труда в нефинансовом секторе.

Но хотя риск депрессии невелик, не стоит ли на всякий случай принять XXX против нее? Беда в том, что цена этих мер — дополнительные риски будущей инфляции и финансовой нестабильности. Доходность облигаций казначейства США оказалась сейчас ниже фактического уровня потребительской инфляции в США. Если рецессия в Америке будет неожиданно мягкой и короткой, доходность облигаций может выстрелить до 6-7%. Так что за предотвращение дефляции мы можем заплатить катастрофой на рынке облигаций, а это типичный финансовый кризис. Рост процентной ставки, характерный для такого сценария, даст нам серьезный повод опасаться за будущее. FT, 11.02.2008, Антон Осипов

Источник: http://www.vedomosti.ru/newspaper/article.shtml?2008/02/21/142148